Mercato dei capitali: primo vero test della volontà politica dell'Ue
Riusciranno l’8-9 ottobre a Lussemburgo i ministri dell’economia a trovare un accordo per fare dei mercati finanziari europei un mercato effettivamente unico, tale da costituire una leva per realizzare la tanto declamata ambizione di autonomia strategica dell’Ue? Riusciranno a convincere i mercati che l’area euro non sta correndo il rischio di essere spiazzata da prospettive di crescita a livelli persistentemente modesti? Più in generale, riusciranno i governi a evitare che un ciclo elettorale dall’esito particolarmente incerto nel 2027 — quando si voterà in Francia, Spagna, Italia e Polonia — freni le ambizioni politiche ed economiche europee, come se già non bastasse il rischio di paralisi della Germania dopo le sconfitte elettorali del cancelliere Friedrich Merz?
La risposta a questi interrogativi resta sospesa. Dai “palazzi” dell’Ue e dalle capitali che contano non arrivano indicazioni chiare. Anzi, i segnali che si colgono non appaiono positivi. Un esempio: il complesso “pacchetto” regolamentare per integrare i mercati finanziari europei, troppo frammentati per finanziare l’economia e i costosi progetti di trasformazione produttiva (le transizioni digitale e verde, la difesa autonoma, i sistemi di garanzia sociale), oltre che per sfuggire alla dipendenza dal dollaro.
La vigilanza centralizzata dei mercati finanziari da parte dell’autorità europea ESMA viene considerata una leva, forse la leva per eccellenza, per far fare ai mercati finanziari dell’Ue un salto di scala. Sostanzialmente si tenta di applicare ai mercati finanziari la stessa soluzione definita più di dieci anni fa per le banche dell’area euro con la vigilanza sotto l’egida della Bce. A posteriori, quel quadro di supervisione è unanimemente considerato un successo.
La questione centrale è lo spostamento della sovranità dalle capitali all’autorità europea — una prospettiva politicamente costosa per governi e burocrazie finanziarie e di vigilanza nazionali. Sebbene i sei Stati membri più importanti abbiano dato una spinta comune per raggiungere un’intesa e accelerare entro l’anno (Germania, Francia, Italia, Olanda, Polonia e Spagna), le differenze e le resistenze sono ancora parecchie.
Il caso più problematico riguarda la Germania. Anche a Berlino si sono resi conto che senza un mercato dei capitali forte, integrato e attraente su scala globale, l’Ue non è in grado di resistere all’indebolimento industriale, alla coercizione americana e all’urto commerciale e tecnologico cinese. Ma trarne conseguenze coerenti per la Germania è molto più difficile. Berlino si oppone a un trasferimento di poteri che sottragga la Borsa di Francoforte all’autorità nazionale per ragioni di stabilità finanziaria. Sulla posizione della Germania pesa l’intreccio di interessi regionali, dal momento che il ministero dell’economia dell’Assia (il Land dove si trova Francoforte) vigila sui meccanismi del trading, mentre l’autorità federale BaFin vigila sulla stabilità generale.
Alcuni si interrogano se il freno tedesco sia solo la punta dell’iceberg. Sicuramente è solo uno degli scogli da superare per trovare un accordo. L’Irlanda, che ha la presidenza di turno del Consiglio dell’Ue, recentemente ha ammorbidito le sue resistenze. Il Lussemburgo, invece, è rimasto intransigente.
Una possibile esenzione per la Germania innervosisce molti paesi, come il Belgio. L’Italia è molto attenta alla gestione del mercato dei titoli di Stato, preoccupata che regole eccessivamente rigide possano ostacolarlo proprio quando devono essere rifinanziati importanti quote del debito pubblico in scadenza. L’Italia insiste anche sulla condivisione dei rischi “di eventuali crisi, disfunzioni operative o situazioni di stress da mercato”, come ha detto il ministro delle Finanze Giancarlo Giorgetti a una riunione dell’Ecofin.
Alla Commissione temono che una concessione a Berlino apra la porta a una serie di esenzioni per molti altri. La commissaria ai Servizi finanziari, Maria Luís Albuquerque, recentemente ha ricordato ai ministri che “il successo dell’operazione dipende dall’ambizione: se non cogliamo adesso questa opportunità per migliorare il funzionamento dei mercati dei capitali, potremmo non avere un’altra occasione per affrontare tali questioni ancora per diversi anni. Non si tratta di ordinaria amministrazione.”
Nell’Ue attualmente azioni, obbligazioni pubbliche e private, fondi comuni e strumenti derivati vengono negoziati in oltre trecento sedi. Le controparti centrali che gestiscono la compensazione sono 14 (si tratta dei garanti dell’adempimento degli obblighi assunti da chi vende e da chi compra il titolo). I depositari centrali che assicurano il passaggio dei titoli a chi li compra sono 32. Norme nazionali e pratiche divergenti ostacolano la libera circolazione dei capitali e impediscono una tutela comune degli investitori.
Il risultato lo ha spiegato recentemente Barbara Antonides, dell’Autorità olandese dei mercati finanziari: “Il volume medio di scambi per società quotata in Borsa è molto più elevato negli Stati Uniti che in Europa, e non è un dettaglio, perché la dimensione è un fattore importante per la liquidità, e la liquidità è una condizione per l’accesso al capitale.” Secondo Antonides, è necessario sfruttare “il notevole capitale inespresso esistente.” Nell’Ue le famiglie risparmiano circa 1.400 miliardi di euro ogni anno. La maggior parte è depositata nelle banche invece di essere investita nei mercati dei capitali. Almeno 300 miliardi di euro ogni anno prendono la destinazione Stati Uniti. “Dove mancano le dimensioni mancano i capitali. Le conseguenze vanno oltre i mercati finanziari”, ha detto Antonides.
Sull’analisi della situazione e sull’esigenza di superare la frammentazione dei mercati finanziari sono grosso modo tutti d’accordo. Ruolo globale dell’euro, rilancio industriale nelle filiere strategiche, autonomia politica: sono obiettivi irraggiungibili se i mercati dei capitali restano frammentati. Eppure l’esito delle discussioni in corso non è scontato. A distanza di una quindicina d’anni si ripropone lo stesso braccio di ferro sul grado di centralizzazione di una funzione importante come la supervisione, attualmente disseminata a livello nazionale e notoriamente soggetta a interessi e pressioni che spesso contrastano con la necessità di unificare i mercati finanziari europei.
La differenza rispetto agli anni in cui veniva incubata l’unione bancaria è che allora l’Ue era stata spinta ad agire dalle conseguenze della grande crisi finanziaria — con molte banche in difficoltà — e della crisi del debito sovrano — con diversi Stati membri bisognosi di salvataggio. Ora è in gran voga il termine resilienza, usato per quasi tutto: economia, banche, mercati finanziari, imprese. Ci si illude che ci sia tempo per temporeggiare. Ma perdere tempo sull’integrazione dei mercati finanziari comporta il rischio di far restare l’Ue in un limbo.
“La frammentazione comporta minore liquidità, costi di finanziamento più elevati, formazione dei prezzi meno efficiente, dimensione ridotta della gestione patrimoniale con una limitata distribuzione transfrontaliera: tutto questo si traduce in minori economie di scala e in masse di capitale più contenute per le imprese”, ha avvertito la presidente della Banca europea per la ricostruzione e lo sviluppo, Odile Renaud-Basso, alle conferenze Eurofi a Dublino.
(Antonio Pollio Salimbeni su Il Mattinale europeo del 28/09/2026)